日期：2018-4-24（原创文章,禁止转载）
首开股份 在实现规模增长的同时，也遭遇了毛利率和净利润的双双下滑，而永续债递升的票息率压力不小
来源：《投资时报》
文 | 《投资时报》记者 罗艺
为突破规模瓶颈，尝试走出北京城的首开股份，在不出意外实现规模增长的同时，却遭遇了毛利率和净利润的双双下滑。一个标识是，反映公司盈利能力指标的加权平均净资产收益率，2016年下滑5.6个百分点至7.52%。
一个疑问开始浮现，离开了九门，这家京派企业原有的优势是否不复存在？
首开股份2016年年报显示，该公司全年实现营业收入298.83亿元，同比增长26.53%；归属于上市公司股东的净利润达19.01亿元，同比下降8.74%。
事实上自2012年开始，首开股份京外项目占比开始大幅上升。到2016年，其京外结算面积已达134.95万平方米，占比71%。但该公司京外项目的毛利率水平却相当不乐观，以致企业综合毛利率下滑6.73个百分点至33.82%。
此外，首开股份永续债规模再创新高，到2016年年底已达70亿元。永续债利息的支付也影响其净利润表现。据其年报显示，2016年首开股份已偿还了40亿元永续债，但仍持有70亿元永续债贷款，为此每年将支付4.14亿元利息。此外，该公司今年3月公告称拟发行中期票据，规模不超过40亿元人民币。
净利增速远低于营收增速
作为当仁不让的首都大地主，因在北京握有稀缺资源，且受益于北京近年房价大增，首开股份一直以高毛利扬名业界。不过随着北京可开发土地资源愈发有限，以及限购升级，首开股份从2010年左右开始走出京城，布局京外，利润率也从此开始下滑。
2010年，首开股份京外业务营收占比不足10%，到2016年，京外营收占比已超过50%。但与此同时，公司利润增速也开始放缓。
《投资时报》记者查阅该公司历年年报发现，2012年首开股份实现营业收入126.76亿元，同比增40.18%；净利润达16.04亿元，同比减少13.83%。出现增收不增利的原因，就在于京外项目当年占比大幅提升。
2013年至2015年，该公司营业收入分别实现135.01亿元、208.50亿元和236.18亿元，净利润分别为12.85亿元、16.48亿元和20.83亿元。2016年，其营业收入同比增长26.53%至298.83亿元；净利润实现19.01亿元，同比下降8.74%。从2012年至2016年，首开股份营业收入接近成倍增长，但净利润的增幅较小，且起伏不定。
相关分析认为，首陕西癫痫病医院哪家最好开股份净利润下滑与京外地区毛利率低相关。2016年年报显示，该公司京外结算面积达134.95万平方米，占比71%。京外地区项目营业收入达163.42亿元，同比增长42.45%，占营收比54.69%。与此同时，京外项目导致营业成本快速增加，达122.84亿元，同儿童癫痫病的早期症状比增长51.88%。京外项目毛利率为24.84%，同比减少4.67个百分点。
根据年报，其位于沈阳、贵阳、葫芦岛、绵阳、大连等地的项目公司2016年均出现亏损。《投资时报》记者根据2016年年报数据估算，这些区域位置不佳的项目账面价值约接近100亿元，同期，其存货的账面原值为1153.72亿元，占存货比例约为8.7%。年报显示，该公司已针对这部分土地处分充分计提跌价准备，到2016年年底总计达8.75亿元。
此外，首开股份位于福州、杭州、厦门、苏州等地的项目，受其房价近两年明显上涨影响，已成为其重要的利润来源城市。
根据首开股份2016年土地储备来看，年内总计拿地金额为419.54亿元，新增土地储备257.55万平方米，其中京外拿地占比达95%；新增项目14个，其中在京内仅收获1个项目，而京外项目主要分布在成都、福州、杭州、武汉等8个城市。
值得注意的是，作为北京区域的资深龙头，首开股份在北京地区项目的毛利率也出现下滑。根据2016年年报，其在京内实现营昆明治疗癫痫专科医院业收入134.79亿元，毛利率下滑6.30个百分点至44.71%。据悉，其下滑与该公司京内保障房结算增多相关。
首开股份曾经表示，其北京项目毛利率也存在较大差异，如铂郡项目毛利率达60%，房山项目毛利率在35%，而保障房项目毛利率则不到10%。
其也在年报中称，随着土地市场竞争加剧，市场严厉调控措施的落地，项目获取难度加大，北京根据地的深耕发展面临严峻挑战。同时，项目盈利空间受到严重挤压，利润增长任务非常艰巨，项目周转速度与溢价能力需要全方位强化提升，2017年首开股份土地储备增长较之往年会更加审慎。
永续债利息拖累业绩
首开股份净利润下滑的另一个原因，则是受支付永续债利息增加的影响。据其年报显示，2016年该公司偿还了40亿元永续债。截至乌鲁木齐治疗癫痫专科医院目前，其累计持有的70亿元永续债贷款每年将支付4.14亿元利息。
前几年，首开股份在土地市场上较为激进，但随着调控升级，销售回款减慢，导致负债率高企，2014年和2015年该公司负债率分别为83.47%和82.7%。2016年负债率下降2.8个百分点至79.9%。业内人士指出，永续债因为在报表中只计入权益项目而不计入负债，能美化财务报表中的负债率，这或许也是首开股份频繁选择永续债的原因之一。如果将首开股份仍持有的70亿元永续债计入负债，则该公司2016年的负债率将达83.8%。
根据年报显示，首开股份2016年累计实现融资544.88亿元，其中，银行贷款和信托383.38亿元，永续债50亿元，公司债60亿元，实际净融资规模203.96亿元。
2015年，首开股份首次发行永续债30亿元，前两年贷款利率为7.5%，第三年开始协议上浮。2015年12月该公司再度发行30亿元永续债，前三年贷款利率为6.9%，若存续至第四年后，每个计息年度利率重置为上年度利率+300BP。两次发债主要用于偿还债务。
2016年，首开股份于5月、12月分别发行30亿元和20亿元永续债借款。2016年5月永续债贷款前三年利率为5.5%，第四年为8.25%，第五年起为12.37%。
根据2016年年报显示，首开股份2016年累计实现融资544.88亿元。其中，银行贷款和信托383.38亿元，定增股票融资39.80亿元，永续债50亿元，公司债60亿元，资产支持票据12亿元，实际净融资规模203.96亿元。
综合来看，在2015年、2016年两年间，首开股份累计完成发行110亿元永续债。年报显示，2016年该公司归还了40亿元永续债，包括2015年8月所借永续债30亿元中的20亿元。
根据克而瑞发布的数据，截至2016年年中，16家房企的永续债总计1727亿元，同比增加109%。相关人士分析称，房企的永续债贷款多为银行输血，借用通道，将理财资金贷款给房企。因是理财资金，银行并不会让房企永续债务，而是会通过票息率递升迫使企业像还普通贷款一样到期归还本金。
对于一家房企而言，永续债的偿还模式无疑会增加企业的流动性风险。如果市场维持活跃状态，房企项目周转快，销售回款快，则能在低息期内还款。一旦市场出现较大幅度调整，资金不能快速收回，房企则面临较大风险。
